三菱商事、1.18兆円から8,005億円へ — 商社の決算は「全社」で読むと何も見えない

総合商社2社の5年間です。

	22/3期	23/3期	24/3期	25/3期	26/3期
三菱商事 純利益	9,375億	1兆1,807億	9,640億	9,507億	8,005億
同 ROE	15.0%	15.8%	11.3%	10.3%	8.5%
三井物産 純利益	9,147億	1兆1,306億	1兆637億	9,003億	8,340億
同 ROE	18.0%	18.9%	15.3%	11.9%	10.2%

出典：各社有価証券報告書「主要な経営指標等の推移」（EDINET、当サイト各企業ページの業績ハイライトと同一データ）

2社そろって23/3期に1.1兆円超の過去最高水準を叩き出し、その後そろって3割前後すり減っています。では商社はこの3年で「弱くなった」のか。全社の純利益をどれだけ睨んでもこの問いには答えられません。商社の決算で全社合計は「index」であって「中身」ではないからです。

1. なぜ全社利益では読めないのか

総合商社は、エネルギー・金属資源から機械、化学、食料、小売、ヘルスケアまで、産業の異なる数百の事業会社の集合体です。会計的には、多くの事業を連結子会社・持分法適用会社として抱え、その利益の持分を積み上げたものが全社純利益になります。

この構造では、性質のまったく違う利益が1つの数字に合算されます。資源価格に連動して年数千億円単位で振れる金属資源・エネルギーの持分利益と、景気に緩やかに連動する食料や小売の利益が同じ財布に入る。だから全社の増減だけを見ても、「市況が動いたのか、事業が動いたのか」を判別できません。これを分解する道具がセグメント利益——有価証券報告書と決算短信に必ず載っている、部門別の利益開示です。

2. 実データで答え合わせ — 1.1兆円の年に起きていたこと

23/3期に2社そろって最高益となった背景は、資源価格の歴史的高騰と急速な円安です。石炭・銅・LNGなどの権益から入る持分利益が一斉に膨らみました。同じ年にINPEXが4,985億円、東京ガスが2,809億円と、資源・エネルギー系の会社が軒並み高水準を記録しているのは偶然ではありません。あの年の「最高益」の相当部分は、業界横断で同じ一つの原因——資源市況——から来ていたのです。

とすれば、その後の8,000億円台への逓減も自然に読めます。資源価格の正常化に伴って資源系セグメントの利益が縮んだ、というのが主因の構図で、これは「経営の失敗」とは別の話です。むしろ読みどころは、資源が凪いだ後に残る非資源セグメントの利益水準がどれだけ厚くなったか。商社各社が「非資源シフト」を10年以上言い続けてきた成果は、市況ピークの1.1兆円ではなく、市況が抜けた後の8,000億円の中身にこそ表れます。

ROEの推移も同じ文脈で読めます。三菱商事の15.8%→8.5%という低下は利益縮小の裏返しですが、8%台というのは資源市況の追い風がない状態での「素の資本効率」に近い数字です。各社の中期経営計画が掲げるROE目標や株主還元方針は、この素の水準を基準に立てられているかどうかで説得力が変わります。

3. 読みの作法 — 3点セットで分解する

商社の決算を読む実務的な作法は、①セグメント別利益（資源系と非資源系を自分で色分けする）、②決算説明資料の「市況・為替の感応度」（原油1ドル・為替1円の変動が利益をいくら動かすかを各社が開示しています）、③中期経営計画の前提価格（資源価格をいくらで見込んで計画を立てているか）の3点セットです。

出典：各社有価証券報告書のセグメント情報・決算説明資料（EDINET／各社IRサイト）

この3点が頭に入ると、「商社、減益」という見出しを見た瞬間に「どのセグメントが」「市況要因か構造要因か」を問い返せるようになります。エネルギー業界の観点では、商社はLNG・水素・再エネの上流に位置する巨大プレイヤーでもあり、電力・都市ガス各社の調達の裏側に商社の権益がある——この業界地図のつながりは業界マップで整理しています。